ABERTURA
O mercado imobiliário brasileiro passa boa parte do tempo discutindo capital pela ótica de quem precisa dele.
Quanto custa captar. Onde estão os recursos. O que aconteceu com a poupança. Qual banco está emprestando. Quanto os fundos estão cobrando. Se vale mais um CRI, uma operação estruturada ou trazer um sócio para o projeto.
É uma discussão necessária, mas incompleta.
Porque o dinheiro que chega a um empreendimento pertence a alguém antes de chegar ali. E esse alguém tem seus próprios critérios, referências e restrições.
Entender funding, portanto, exige entender quem está do outro lado da mesa.
Foi esse o ponto de partida de uma conversa que tive recentemente com Juliano Custódio, fundador da EQI Investimentos, empresa que construiu um dos casos mais relevantes do mercado financeiro brasileiro na última década, com mais de 80 mil clientes, cerca de R$ 52 bilhões sob custódia e faturamento superior a R$ 800 milhões.
Com o Juliano Custodio, na sede da EQI em Balneário Camboriú.
A pauta era entender como diferentes tipos de investidores enxergam o mercado imobiliário.
A conversa trouxe uma conclusão importante: à medida que o funding imobiliário fica mais sofisticado, o incorporador também precisa ficar.
Dívida e equity enxergam projetos diferentes
O primeiro ponto parece básico, mas muda completamente a forma de apresentar uma oportunidade.
O investidor de dívida começa pela preservação do capital.
Ele quer entender garantias, capacidade de pagamento, fluxo do projeto, cobertura, estrutura jurídica e o que acontece caso o cenário esperado não se concretize. A comparação é direta com outras alternativas de renda fixa disponíveis naquele momento.
Seu raciocínio começa pelo downside.
O investidor de equity olha para outra coisa.
Localização, produto, potencial de valorização, qualidade do incorporador e capacidade de captura de uma oportunidade específica pesam muito mais. Há uma dimensão de convicção sobre o ativo que aparece antes mesmo da discussão detalhada sobre retorno.
Isso não significa que o investidor de equity ignore números ou que o investidor de dívida ignore o projeto. Significa que cada um prioriza riscos diferentes.
E aí surge um erro recorrente.
Muitos empreendedores apresentam a mesma narrativa para qualquer fonte de capital.
Só que um fundo de crédito, um family office e uma pessoa física de alta renda podem olhar para o mesmo empreendimento e encontrar razões completamente diferentes para investir – ou para recusar.
A estruturação começa antes do instrumento financeiro. Começa na identificação de quem deveria carregar cada risco.
O problema da convicção sem evidência
O empreendedor imobiliário precisa acreditar no próprio projeto.
Sem convicção, dificilmente alguém compra um terreno, atravessa anos de aprovação, compromete capital antecipadamente e assume um ciclo longo de execução.
O problema surge quando essa convicção substitui a análise.
Durante a conversa, Juliano destacou uma fragilidade comum: projetos apresentados com muita segurança, mas pouca fundamentação sobre demanda.
A região vai crescer. O produto vai vender. O ticket está adequado. O bairro está mudando.
Tudo pode ser verdade. Mas o investidor quer saber por quê.
Isso força o incorporador a avançar de uma leitura baseada em percepção para uma tese apoiada em mercado.
Quem está comprando?
Como o estoque está se comportando?
O que está sendo lançado?
Qual é a velocidade de vendas?
Como a renda daquela região evolui?
O que muda na oferta até o empreendimento chegar ao mercado?
Há ainda um vício bastante conhecido no setor: projetar olhando para os concorrentes.
Um produto vende bem, novos terrenos são comprados e, alguns meses depois, vários projetos semelhantes aparecem na mesma região.
Esse comportamento funciona enquanto a demanda absorve a repetição. Quando não absorve, descobre-se tarde demais que todos estavam lendo o presente, quando deveriam estar tentando antecipar o futuro.
Para quem coloca dinheiro hoje e espera recebê-lo anos depois, essa diferença importa bastante.
Uma das maiores bandeiras vermelhas está no caixa da SPE
A discussão sobre governança normalmente começa em estruturas formais: patrimônio de afetação, separação entre empresas, prestação de contas, controles e documentação.
Tudo isso é básico.
Mas existe uma dimensão menos formal e igualmente relevante: o comportamento do empreendedor diante do caixa.
Segundo Juliano, um dos sinais que mais incomodam investidores é a tentativa de retirar recursos da SPE antes que o projeto esteja suficientemente desenvolvido.
Pode ser um reembolso. Uma taxa ao incorporador. Uma distribuição antecipada. Um pagamento feito à holding.
Em muitos casos, há justificativa contratual para isso. Ainda assim, o investidor observa a prioridade econômica por trás da decisão.
Se o capital colocado na operação começa a sair para remunerar o empreendedor antes de cumprir sua função principal – desenvolver o projeto e pagar os financiadores – a leitura muda.
Não é apenas uma discussão contábil.
É alinhamento.
Quem financia um empreendimento quer perceber que o empreendedor ganha depois que o projeto ganha. Quanto mais cedo essa relação se rompe, maior a percepção de risco.
Num mercado de capital mais sofisticado, governança deixa de ser apenas um requisito documental. Passa a afetar diretamente preço e disponibilidade de dinheiro.
A aversão à dívida também custa caro
Outro ponto interessante da conversa veio da experiência de Juliano com empresários de diferentes setores e regiões do país.
Fora de São Paulo, ainda existe uma cultura empresarial bastante avessa à dívida.
Há quem trate como sinal de força a frase: "nunca precisei de banco".
Em alguns casos, isso revela disciplina e geração de caixa. Em outros, revela uma empresa que cresce apenas até onde o capital próprio permite.
No imobiliário, essa distinção é especialmente importante.
Um incorporador pode executar um projeto inteiro com recursos próprios e ter um excelente retorno sobre o empreendimento. Mas talvez esteja imobilizando capital demais em uma única operação, reduzindo sua capacidade de diversificação ou deixando de lançar outros projetos.
A dívida, quando bem estruturada, não serve apenas para aumentar risco. Pode fazer exatamente o contrário.
Pode reduzir a exposição do empreendedor em cada projeto, distribuir capital entre diferentes operações e preservar liquidez.
No material que temos desenvolvido sobre funding, esse raciocínio aparece de forma clara no capital stack: capital próprio, equity externo, dívida, recebíveis, clientes e fornecedores podem financiar partes distintas de um mesmo empreendimento.
Na conversa, apareceu uma regra de bolso, a relação de 60% entre equity e recebíveis e 40% de dívida como uma composição saudável a ser perseguida.
O impasse entre CDI e IPCA
Talvez o ponto que melhor mostre a dificuldade de conectar mercado financeiro e mercado imobiliário seja a disputa de indexadores.
O investidor brasileiro pensa em CDI.
É a referência mais visível para comparar oportunidades de renda fixa. Quando avalia um investimento imobiliário de crédito, é natural perguntar quanto aquele risco adicional paga acima desse benchmark.
O empreendedor imobiliário vive em outra lógica.
Sua receita, seus custos e o próprio valor dos ativos possuem relação muito maior com inflação do que com juros de curto prazo.
Uma dívida indexada ao IPCA tende, portanto, a conversar melhor com a economia do empreendimento.
Quando o incorporador capta em CDI+, assume um descasamento.
Se o CDI permanece elevado enquanto preço dos imóveis, recebíveis e custos caminham em outra velocidade, o custo financeiro pode pressionar uma operação que, do ponto de vista imobiliário, continua saudável.
Nenhum dos lados está fazendo uma conta errada. O problema está justamente aí.
O investidor quer um produto compatível com sua carteira. O empreendedor quer um passivo compatível com seu ativo.
A capacidade de aproximar essas duas expectativas é uma das principais fronteiras de inovação do funding imobiliário.
Não faltam necessariamente investidores interessados em real estate. Também não faltam empreendedores em busca de capital.
O que ainda falta, em muitos casos, é produto financeiro.
O incorporador passa a ter uma nova competência
Durante muito tempo, algumas capacidades definiam um bom incorporador com bastante clareza.
Comprar terreno bem. Aprovar rápido. Desenvolver um produto adequado. Controlar obra. Vender.
Nada disso perdeu importância.
Mas a estrutura de capital começa a entrar nessa lista.
O mercado de funding está migrando de um modelo concentrado para um ambiente com mais fontes, instrumentos e perfis de investidores.
Isso aumenta a disponibilidade potencial de capital, mas aumenta também a complexidade.
Um mesmo projeto pode ter dívida sênior na obra, equity em uma etapa inicial, antecipação de recebíveis mais adiante e capital próprio concentrado justamente nos momentos em que sua presença produz maior retorno.
Essa lógica já é comum em mercados imobiliários mais maduros e começa a ganhar espaço por aqui.
O desafio deixa de ser simplesmente descobrir onde existe dinheiro.
Passa a ser desenhar uma estrutura na qual cada risco seja carregado por quem tem mais disposição para assumi-lo – e remunerado de forma coerente com isso.
Essa mudança exige que o incorporador conheça mais profundamente o mercado financeiro.
Mas exige também que o mercado financeiro entenda melhor o ativo imobiliário.
É nesse espaço entre os dois que provavelmente surgirão alguns dos produtos mais interessantes dos próximos anos.
O dinheiro tem dono
Há alguns anos, a discussão sobre funding podia ser resumida a conseguir ou não conseguir financiamento.
Hoje, isso é insuficiente.
O capital pode vir de bancos, fundos, family offices, investidores individuais, securitizadoras, parceiros, fornecedores ou clientes. Cada fonte carrega uma lógica própria.
O incorporador que compreender essas diferenças terá mais alternativas para financiar seus projetos e, principalmente, mais capacidade para escolher quais recursos realmente fazem sentido.
Essa foi a principal provocação que ficou da conversa com Juliano.
Falamos muito sobre o empreendedor que precisa captar.
Talvez tenhamos estudado pouco aquele que precisa decidir se vai entregar o dinheiro.
É justamente sobre essa ponta que vamos falar na série Os Donos do Dinheiro.
Porque, num mercado em que o capital tende a ficar mais pulverizado e sofisticado, entender o investidor não será uma habilidade acessória.
Será parte do negócio imobiliário.
Se quiser saber como assistir, clique aqui.
INVESTOR TRACK
Comprar US$ 50 de uma casa nos EUA ficou fácil. A casa continua difícil
A Lofty é um marketplace americano no qual investidores compram frações de imóveis específicos, recebem parte do aluguel todos os dias e podem revender a posição depois. O investimento mínimo gira em torno de US$ 50.
Cada propriedade fica dentro de uma LLC própria, e a participação nessa empresa é registrada em tokens na blockchain Algorand. O que se compra é uma fração da empresa, não um token que acompanha a cotação da casa.
No Investor Track desta semana, abrimos um imóvel real: uma propriedade multifamiliar em Las Cruces, no Novo México, avaliada em US$ 295,2 mil, com mais de 200 investidores e rental yield corrente na casa dos 14%.
O yield chama atenção até você abrir a estrutura de capital. Há US$ 160,6 mil de dívida contra a propriedade, ou seja, 54% do ativo está financiado. O retorno sobre o equity sobe quando tudo funciona e trabalha contra o cotista quando a receita cai.
Vacância, inadimplência, telhado, seguro e imposto continuam fora da blockchain. A plataforma facilita voto, documento e transferência. Nenhuma dessas funcionalidades elimina um problema estrutural do imóvel.
Fica a pergunta para quem estrutura capital imobiliário: o ganho real está em tokenizar o ativo, ou em derrubar o custo de coordenar centenas de proprietários em torno de um mesmo imóvel?
FIQUE DE OLHO
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