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INVESTOR TRACK
Nos últimos dias, parei para ouvir uma longa entrevista de Adam Neumann a Steven Bartlett.
São mais de duas horas de conversa. Para quem empreende, investe ou simplesmente acompanhou o caso WeWork, vale o tempo.
Já escrevemos algumas vezes no Radar sobre Neumann. Sobre a ascensão da WeWork, os bilhões da SoftBank, o IPO fracassado e tudo o que veio depois. Dessa vez, o que me interessou foi outra coisa: ouvir o próprio Neumann, alguns anos depois, tentando explicar onde acredita ter errado.
Naturalmente, é a versão dele da história. E em vários momentos Neumann apresenta interpretações bastante convenientes sobre decisões de investidores, conselho e bancos.
Mesmo assim, há algo valioso ali.
Principalmente para quem trabalha com real estate.
Porque, no meio de toda a conversa sobre ego, liderança e fracasso, aparece uma questão muito mais objetiva: o que acontece quando o capital e o crescimento avançam mais rápido do que a capacidade da empresa de absorvê-los?
A WeWork talvez seja um dos casos mais extremos que temos para responder a essa pergunta.
De US$ 300 milhões para US$ 4,2 bilhões
Uma das melhores histórias da entrevista começa em 2016.
Na noite anterior a encontrar Masayoshi Son, fundador da SoftBank, Neumann havia discutido com seu conselho um plano relativamente simples.
A WeWork levantaria algo entre US$ 300 milhões e US$ 400 milhões. Depois reduziria a velocidade de expansão, daria tempo para os prédios existentes maturarem, buscaria rentabilidade e prepararia a empresa para uma abertura de capital.
No dia seguinte, Neumann encontrou Son.
A reunião, originalmente marcada para 90 minutos, foi encurtada e terminou dentro do carro de Son atravessando Manhattan.
Em poucos minutos, a conversa mudou completamente de escala.
Os US$ 300 milhões viraram US$ 3 bilhões. Depois, US$ 4,2 bilhões.
Neumann aceitou.
Hoje, ele identifica aquele momento como um dos pontos de inflexão da WeWork. Conta que saiu do carro e caminhou de volta para o escritório fazendo contas sobre valuation, participação e patrimônio pessoal. Segundo sua própria leitura, algo mudou: uma empresa até então muito orientada por uma missão passou gradualmente a se orientar pelo tamanho.
É fácil transformar essa história em uma discussão sobre ego.
A parte mais interessante, para mim, é outra.
Na noite anterior, a empresa acreditava precisar de aproximadamente US$ 400 milhões.
No dia seguinte, tinha a possibilidade de receber dez vezes isso.
O que fazer com esse dinheiro?
Capital amplifica o que já existe
Existe uma premissa bastante comum nos negócios: se encontramos alguma coisa que funciona, basta colocar mais capital para fazê-la funcionar em uma escala maior.
Nem sempre.
Capital é um amplificador.
Se existe uma boa operação, ele permite expandi-la.
Se a economia da unidade funciona, permite replicá-la.
Mas ele também amplifica decisões ruins, processos frágeis, problemas de governança e modelos de negócio ainda não suficientemente testados.
Isso fica especialmente evidente no real estate porque dinheiro rapidamente vira compromisso.
Terreno. Obra. Dívida. Garantia. Contrato de aluguel. Equipe. Custo fixo.
Um incorporador capaz de executar três ótimos projetos não necessariamente está preparado para executar 30.
Um operador excelente com cinco ativos pode perder a qualidade quando chega a 50.
Um comitê que analisa dez investimentos por mês provavelmente não mantém o mesmo processo se precisar analisar cem.
O capital elimina uma restrição financeira. Em troca, pode revelar várias outras.
Neumann resume isso de um jeito interessante na entrevista. Segundo ele, a WeWork cresceu mais rápido do que ele próprio conseguiu crescer.
No primeiro ano, abriu um prédio. No nono, segundo seu relato, chegou a abrir dois por dia em uma operação presente em dezenas de países. Sistemas, processos e liderança precisavam acompanhar esse salto.
Não acompanharam na mesma velocidade.
O P&L pode estar contando a história errada
Tem outro trecho da conversa que deveria interessar particularmente ao investidor imobiliário.
Neumann explica que uma unidade madura da WeWork podia estar funcionando muito bem enquanto a companhia continuava perdendo dinheiro.
Não há nada muito estranho nisso.
Imagine 30 prédios maduros, ocupados e gerando caixa.
No ano seguinte, você abre outros 30. Esses novos ativos passam meses em obra, comercialização e ramp-up antes de atingir sua ocupação estabilizada.
Os primeiros podem estar produzindo caixa enquanto os novos ainda o consomem.
Quanto mais rápido você cresce, maior pode ser essa diferença.
Segundo Neumann, era possível ter um andar rentável e outro recém-aberto ainda deficitário; um prédio funcionando e a cidade consolidada ainda no vermelho. Ele reconhece que a própria tecnologia da WeWork não conseguia enxergar adequadamente o negócio nessa granularidade.
Essa discussão aparece o tempo inteiro em negócios imobiliários de crescimento.
Multifamily. Self storage. Hotelaria. Senior living. Short stay. Data centers.
Até loteamentos e incorporação.
Olhar apenas o consolidado pode produzir duas conclusões erradas.
Uma empresa pode parecer ruim porque continua investindo agressivamente em novas unidades, apesar de seus ativos maduros serem excelentes.
Ou pode continuar parecendo uma história de crescimento enquanto suas unidades maduras jamais atingem a rentabilidade originalmente prometida.
Antes de financiar escala, é preciso entender exatamente o que está sendo replicado.
O problema da WeWork também estava no contrato
Neumann reconhece outro erro que interessa diretamente ao imobiliário.
A WeWork assumia contratos imobiliários de longo prazo para vender contratos relativamente curtos aos seus clientes.
Receita flexível de um lado. Obrigação rígida do outro.
Na entrevista, ele próprio diz que a companhia deveria ter migrado mais cedo para estruturas de management agreement em vez de continuar acumulando leases.
Essa questão vai muito além do coworking.
Na verdade, ela está no centro de boa parte dos novos modelos operacionais imobiliários.
Quem deveria carregar o risco do ativo?
O operador deveria comprar o imóvel?
Alugá-lo?
Administrá-lo para um terceiro?
Deveríamos separar PropCo e OpCo?
Durante um ciclo positivo, essas estruturas podem parecer detalhes financeiros.
Não são.
Quando a ocupação cresce, o capital está disponível e o dinheiro é barato, praticamente qualquer estrutura parece funcionar melhor.
É quando o ciclo vira que aparece quem ficou com os compromissos de longo prazo.
A experiência do cliente pode ser excelente e o negócio continuar tendo uma estrutura de capital ruim.
As duas coisas não se anulam.
“Por quê?”
Curiosamente, uma das histórias que mais gostei na entrevista acontece muito antes dos bilhões.
Em uma das primeiras unidades da WeWork, Neumann recebeu orçamentos que colocavam o piso entre US$ 30 mil e US$ 45 mil.
A reação dele foi perguntar por quê.
Quantas peças de madeira?
Quanto de cola?
Quantas horas de trabalho?
Qual o custo da mão de obra?
Qual a margem?
Quando desmontou o orçamento, diz ter conseguido executar aquela parte por cerca de US$ 12 mil. Depois, internalizou parte da construção.
Esse provavelmente é um dos motivos pelos quais a WeWork conseguiu crescer tanto.
A empresa não tratava as práticas estabelecidas do mercado imobiliário como leis da física.
Questionava custo.
Prazo.
Processo.
Fornecedor.
“É assim que o mercado faz” não era uma boa resposta.
O problema é que existe uma diferença entre quebrar limites que nunca deveriam existir e ignorar limites que ainda são reais.
Quanto mais rápido uma empresa cresce, mais precisa investir na infraestrutura invisível que sustenta o crescimento: tecnologia, dados, controles, processos, liderança e governança.
Se os ativos crescem cinco vezes e essa infraestrutura continua praticamente igual, você não construiu apenas uma empresa cinco vezes maior.
Provavelmente construiu uma empresa mais vulnerável.
Alguém precisa conseguir dizer “não agora”
Em outro momento da entrevista, Neumann reconhece algo sobre si mesmo.
Ele é um criador. Tem ideias e consegue transformá-las rapidamente em projetos.
O problema é que criar e proteger exigem competências diferentes.
Hoje, diz que precisa ter ao redor pessoas capazes de olhar para uma ideia boa e dizer:
“Faz sentido. Mas não agora.”
Talvez essa seja uma das melhores definições do papel de uma boa governança ao redor de um empreendedor.
O conselho, o CFO ou um sócio não deveriam existir para simplesmente reduzir sua ambição.
Deveriam permitir que ele continue sendo ambicioso sem colocar em risco tudo o que já construiu.
Na Flow, empresa de aluguel residencial que fundou depois da WeWork, Neumann diz ter estruturado de maneira muito mais deliberada essa relação. Ele descreve reuniões com seus investidores em que termina pedindo explicitamente: “o que eu posso fazer melhor?”.
Para alguém cuja história ficou tão associada à concentração de poder, não deixa de ser uma mudança interessante.
Quanto dinheiro você consegue alocar bem?
É por isso que vale ouvir a entrevista inteira.
Não porque Adam Neumann tenha encontrado a explicação definitiva para o que aconteceu com a WeWork.
Nem porque sua versão da história deva ser aceita sem questionamento.
Mas porque poucas pessoas tiveram a experiência de construir uma operação imobiliária global naquela velocidade, levantar aquela quantidade de capital, ver tudo quase desmoronar e depois voltar para construir outra empresa no mesmo setor.
Existe aprendizado nisso.
E talvez o mais importante apareça naquela conversa dentro do carro de Masayoshi Son.
A pergunta mais fácil era: quanto dinheiro conseguimos levantar?
A mais importante deveria ter sido: quanto dinheiro conseguimos alocar bem?
São coisas completamente diferentes.
No real estate, estamos acostumados a tratar capital como uma restrição.
E muitas vezes ele é.
Mas existe um ponto a partir do qual mais capital deixa de resolver o gargalo. O problema passa a ser encontrar projetos, manter disciplina de investimento, formar pessoas, construir sistemas e tomar boas decisões na mesma velocidade.
A WeWork tinha uma capacidade extraordinária de levantar dinheiro.
Durante algum tempo, isso pareceu indistinguível de uma capacidade extraordinária de crescer.
Não era.
Talvez essa seja uma das melhores lições que Adam Neumann consegue nos entregar hoje:
Capital não corrige uma empresa. Ele permite que ela se torne, muito rapidamente, uma versão maior daquilo que já é.
Entrevista completa neste link
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